富达报告：比特币——另类投资选择

本文得到了哈鲁资本的大力支持，在此表示感谢。

另类投资是指不属于公共股票、政府或公司债券以及现金等传统投资领域的任何类型的投资。 CFA研究基金会将另类投资分为四大类：对冲基金、私募股权、房地产和结构性产品。

一般来说，金融危机过后，股市萎缩，债券收益率下降，市场对另类投资的需求会增加。 根据特许另类投资分析师协会（CAIA）的数据类似比特币新兴投资，2003年，另类投资占全球可投资市场的6%。 截至 2018 年底，另类投资已增长至 13.4 万亿美元，占比 12%。 CAIA成员预测，到2025年，另类投资占比将达到18%-24%。

根据 Fidelity 对业内投资专家的数字资产调查报告，60% 的受访者认为数字资产应该是投资组合的一部分。 作为世界上第一个也是最重要的数字资产，比特币被认为是一种另类投资。 本文将分析比特币在投资组合多元化和投资回报方面被视为另类投资选择的理由。

01.投资组合多样性

从 2015 年 1 月到 2020 年 9 月，比特币与其他资产的相关性（如下表所示）平均为 0.11，表明比特币收益与其他资产之间的关系不大。

尽管与其他另类投资资产相比，比特币的历史较短，但很少有资产能够长期保持与传统资产的低相关性，这是投资者将比特币纳入其投资组合的一个原因。 关键因素。 因为低相关性意味着受外部环境的影响较小，即使在新冠病毒大流行期间，比特币的表现也一直比较稳定。

比特币与其他资产相关性低的主要原因有四个，即不同的回报率和风险因素、不同的发展叙述、市场参与者和散户投资者之间的重叠。

1、回报率和风险因素不同

耶鲁大学对数字资产的一项调查显示，用来解释股票、传统货币和贵金属商品等资产风险的因素并不适用于比特币。 比特币显然受到某些“加密货币特定”因素的驱动，即动量效应和投资者关注。

动量效应是指如果某项资产的价值刚刚呈现上升趋势，那么该资产的价值将继续上涨，这与比特币在价格和情绪上自我强化的观点是一致的。 投资者的关注度基于比特币在 Twitter 和谷歌上的搜索和发帖，如果提及比特币的次数异常高，比特币的资产价值就会增加。 下图显示了 2020 年 9 月比特币价格与市场情绪之间的关系。

图1

此外，全球投资者情绪肯定会影响比特币价格，但比特币基本面明显，即使在新冠病毒的冲击下，比特币也未受到明显影响。

2.不同的叙述定义

比特币与传统资产相关性低的另一个原因是它不具备传统资产的叙事共识。 在过去很长一段时间里，比特币被认为是一种支付手段、数字资产储备货币、保值资产或投资组合优化工具。 今年以来，比特币作为一种新兴的理想保值手段开始受到市场投资者的关注。

也许是受投资者对通货膨胀和利率下降的担忧推动，比特币与黄金的 60 天相关性在 9 月初创下历史新高。 虽然这是一个值得注意的发展，但从长远来看，比特币与特定资产（黄金、股票）的相关性肯定会被打破。

3.市场参与者之间的重叠

在比特币早期，影响传统市场的事件和情绪对比特币市场影响不大。 比特币的交易基础设施完全独立于传统市场。 由于比特币交易没有融入传统市场，比特币对实时事件的反应能力也很有限。

随着基础设施的成熟，​​比特币市场和传统市场的参与者开始重叠。 机构投资者可以在用于交易其他资产及其衍生品的平台（例如 CME、Bakkt）上交易比特币期货和期权。 散户可以在Robinhood、Square Cash等股票交易平台买卖比特币。 随着比特币的成熟以及比特币市场参与者的身份扩展到传统市场参与者，比特币可能与其他资产的相关性更高。

4.散户驱动

随着越来越多的机构投资者进入比特币领域，机构投资者的影响力逐渐扩大。 但散户投资者的影响将继续存在。 比特币最初是作为散户投资者的资产，并继续受到散户投资者的青睐。 数据显示，持有少于 10 个比特币的地址数量一直在稳步增长（图 3）。 在比特币月度变动图中，自2012年1月以来，持有比特币少于10个的地址数量仅出现7次负增长（如图4）。

图 3

图 4

散户和机构投资者之间投资行为的差异是导致比特币与机构情绪主导的其他资产缺乏相关性的另一个因素。 在 2020 年 3 月的比特币抛售期间，散户和机构投资者的反应截然不同。 Coinbase、River Financial 和 Simplex 等以零售为主导的交易所报告说，随着交易员和机构投资者清算头寸，散户投资者的购买量创下历史新高。 Coinbase 表示，在抛售后的 48 小时内，其零售交易柜台的现金和加密货币存款、新用户注册和总交易量均显着增加。 Coinbase 还指出，抛售期间活跃的大多数散户投资者都是买家。

但数据显示，尽管散户众多，但机构投资者的影响力非常大。 下图显示少于 1 个比特币的地址总数约为当前供应量的 5%（1850 万）。 虽然数量不多，但价值低于 1 个比特币的地址数量一直在增加。

图 5

散户投资者获取金融信息和建议的渠道正在向Twitter、Reddit、Telegram、YouTube和Tik Tok等平台转移，与传统的封闭渠道相比，这些平台的信息传播速度更快、更积极。 上述平台的一些活动正在并将继续推动比特币的采用，比特币与社交媒体之间的联系将会加强。 随着新一波散户投资者熟悉这些途径，他们的注意力无疑将转移到比特币和其他数字资产上。

02.投资回报率

今天在投资组合中对比特币的接受程度与 80 年代末和 90 年代初期对股票的接受程度类似。 对波动性和流动性等因素的担忧加剧了对新兴市场包容性的抵制。 然而，随着时间的推移，投资者开始意识到发展中市场股票正在迅速增长，并与发达市场股票保持较低的相关性。 截至 2018 年，新兴和前沿股票（约 5 万亿美元）约占全球可投资股票市场（约 43 万亿美元）的 11%。 分析人士认为，比特币可能会走上类似的道路。

比特币目前的市值为 1970 亿美元（截至 2020 年 10 月 7 日）。 根据 CAIA 协会的数据，2018 年另类投资市场规模定为 13.4 万亿美元（占全球可投资市场的 12%，规模为 116 万亿美元），比特币将占另类市场的 5% . 相当于增加了6700亿美元的市场规模。 如果它能占据 10% 的市场份额，那将使其市场规模增加 1.3 万亿美元。 CAIA 将 2018 年非美元和美元债券的规模定为 50.3 万亿美元。1% 的债券（根据 CAIA 衡量）流向了比特币，相当于比特币的市值增加了 5000 亿美元。 虽然这是一种简单化的方法，但结果表明比特币与其他资产之间缺乏历史相关性以及不对称的上行潜力，这一特征可能会吸引投资者。

1. 附加优势

为了在某​​些常规投资上获得更高的回报，投资者通常需要接受某些限制，例如流动性降低、可及性受限或交易费用高。 但比特币为投资者提供了一种流动性高、易于获取且费用低的投资方式。 这允许比特币在投资组合中提供额外的好处。

在流动性方面，比特币全天候 24 小时交易（截至 2020 年 7 月每天 2 亿至 124 亿美元）。 比特币没有阻止其立即出售的锁定。 比特币可以为投资者提供灵活性，以满足不可预见的流动性需求，以做出短期战术决策和重新平衡投资组合。 比特币在可访问性方面是独一无二的，因为它使访问民主化。 虽然存在特定的访问限制（例如，仅限于给定区域内的人或愿意执行 KYC 的人）类似比特币新兴投资，但比特币本身并没有根据投资者的私人信息或地理位置进行区分，任何拥有手机或电脑的人Internet 连接，您可以访问它。 与其他资产不同，与直接投资比特币相关的唯一费用是交易成本和使用第三方托管提供商的资产托管成本，因此交易费用相对便宜。

2. 比特币在不同投资组合中的量化影响

从 2015 年 1 月到 2020 年 9 月，将比特币配置在传统的 60/40 股票和固定收益投资组合中，每季度重新平衡一次，这将提高针对夏普比率 34% 进行风险调整后的投资组合回报。 尽管比特币投资组合的波动性也有所增加，但与收益的增加相比，波动性的增加明显较低。 令人惊讶的是，所有包括比特币风险敞口的投资组合也有较低的峰值回撤（投资组合在给定时期内从高峰到低谷可能损失的最大损失）。

图 6

上图显示了不同比例的比特币配置对投资组合年化收益率、年化波动率和风险调整后收益率的影响，取决于投资时间（2020年至今，最长5年），其中持有期至2020年9月。股票数据来自iShares安硕MSCI ACWI ETF（ACWI），包括发达和新兴市场股票，美元计价的债券数据来自Vanguard Total Bond Market ETF（BND），比特币数据来自富达比特币指数。 与建立和维护投资组合相关的成本不会在假设分析中扣除，比特币收益也不包括在硬分叉和空投中。 假设投资组合每季度重新平衡一次。

图 7

上图显示，包含比特币的投资组合的年化收益超过了不包含比特币的投资组合的收益。 虽然比特币投资组合的波动性也有所上升，但增幅小于回报率的增长，这导致随着比特币风险敞口的增加，风险调整后的回报率更高。

图 8

上图假设包含比特币的投资组合相对于不投资比特币的投资组合产生的累积超额回报。 从图中可以看出，如果投资者在 2015 年 1 月建立了 3% 比特币（和 58.5% 股票/38.5% 固定收益）的投资组合，那么截至假设持有期（2020 年 9 月），累计超额收益投资组合将占 29%。

图 9

上图显示了假设投资组合的累积再平衡。 通过定期再平衡，即使比特币价格在 2018 年底下跌超过 70%，但在 2018 年第一季度初建立的比特币投资组合的年回报率比没有比特币的投资组合高 1.1%，然后是 1.1 % 的收入将用于建立 100% 的比特币投资组合。 与2020年9月相比，不含比特币的投资组合也将产生累计超额收益。

定期再平衡解释了比特币投资组合的出色表现。 当比特币价格下跌时，投资组合中比特币的配置相对于目标配置也会下降。 为了维持目标配置，定期再平衡建议在价格下跌时买入更多比特币，在价格上涨时卖出（例如，当投资组合中的配置超过目标配置时）。

图 10

尽管分配比特币会导致投资组合的波动性增加，但投资者可能更容易被边际回报的安全假设所吸引。 上图中的数据显示，根据夏普比率衡量，投资组合的风险调整回报率有了更大的改善。 此外，定期再平衡还允许投资者限制比特币对投资组合波动的影响。

本文探讨了投资者将比特币视为另类投资选择的原因。 今天，比特币在市场规模和交易量方面还比较小，但随着比特币的发展和成熟，以及投资者对其特性的了解，目前被归类为另类投资并不妨碍比特币走向独立资产。 独立资产和另类投资不一定相互排斥，根据投资者的不同，许多独立资产类别（例如商品、房地产、基础设施）都可以作为另类投资。

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